金融技术:中国金融市场的深层潜流

资源类型:pdf 资源大小:1.60MB 文档分类:经济 上传者:张涛

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【作者】 陈志武  巴曙松 

【出版日期】2005-03-28

【刊名】中国发展观察

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为什么金融技术也是重要的生产力:金融技术命题的提出《中国发展观察》问:为什么会想到要把技术的概念系统引入金融领域呢?是为了阐述上的方便还是其他?陈志武:不仅仅是名词意义的引用,一般来说,谈到金融人们主要会讲金融发展或者金融市场,而不是金融技术,更不会把文化和金融技术联系在一起。但是,在我看来,金融技术是现在十分重要并且将来会越发显示出威力的一个重要命题。金融技术发展是经济增长、社会福利趋向合理化的必要架构。巴曙松:剑桥大学出版社出版的《技术史》对于技术对人类社会发展的重要意义,有了十分深入系统的阐述。这本书强调,人类历史的长河从表面上看波涛汹涌,例如王朝的更替、英雄的兴衰,但是,实际上在很大程度上决定人类历史发展的重要因素之一的技术,就像贴近河床的潜流,它的流动可能缓慢,但是对整个水流的流动却有相当大的影响力。其实,如果把金融市场的技术进步与整个金融史、整个经济发展的轨迹对照起来观察,也可以发现,金融技术的进步对于人类福利的增进具有何其大的影响力。我最近到呼和浩特调研,在该市建于辽代的白塔中,发现了中国现存的最早的纸币实物。纸币采用这一重大的技术进步,给予那些长途跋涉者以多大的福利改进,旅游者稍微想像一下就可以体会到。陈志武:关于科学技术给人类社会带来的好处,我们大家都能够理解或者充分认识到了。比如,1854年容闳作为第一个留美中国学生从耶鲁大学毕业后,坐船从纽约回国共花了154天,经历近半年时间的海上折磨才到家。而今天从纽约到北京只要坐13小时的飞机。其他如越洋电话、互联网等通过科技进步提升人们生活质量和效率的例子就更多了。但是金融技术呢?金融技术的变迁、创新和发展,给社会带来的影响实际上至少不应该低于电脑和其他科学技术能给社会带来的贡献。政治经济学理论和我们中国人的传统观念中都认为,只有劳动才创造价值。然而是不是只有生产那些看得见摸得着的东西,生产制造实物,才是真正地创造价值?金融的作用是帮助人们对资源进行配置,对不同时期和不同境况的收入进行配置,也帮助不同人之间进行资源配置,这些当然是看不见、摸不着的贡献。举一个简单的例子,上世纪九十年代俄罗斯企业之间所做的交易,55%以上都是以货易货,没有很方便的货币,人们的收入和政府取得的税收都以实物支付。我们可以想像一下,当整个社会55%甚至90%是以货易货,那结果是什么呢?是全民都是零售商,每个人都要花很长时间去做一些和自己最擅长的事情不相关的事。由此产生的后果就是社会没有专业分工,使专业分工的深化和细化不可能发生。再如,古代要做一个北京到广州之间的贸易,用铜钱付款的话需要大车拉运,雇用保镖,大概要几个月把钱送到,信息反馈回来又要几个月,完成交易要用一年左右的时间;用纸币就要快一些,只要把现金或银票装在兜里快马跑就行了,完成交易的时间大概能缩短几个月。巴曙松:实际上,现在稍微大一点的金融机构,基本上都采用了电子汇款,收付款只需要很短的时间,而且成本大大降低。这种金融技术的进步使得企业可以以更高的效率来运用自己的资金,加快资金的周转,同时也大大缩短了交易时间,提高了贸易效率,减少了支付过程中的风险,这对于整个社会都是一种效率的改进。如果设想一下,我们采用不同的支付方式来支付1000万元的交易,相应对于企业效益的影响多大,就可以清晰的看出这一点。如果在古代没有纸币和银票的时期,需要雇佣保镖长途运送金银,不仅缓慢而且危险;如果有了银票和纸币,效率会明显提高,但是其间的风险也较大;而电子汇款的速度在于举手之间。随着手机银行、网络银行的全面兴起,银行的服务已经打破了空间和时间的限制,无论银行的网点是否有职员上班,消费者都可以根据自己的需要通过网络、电话等进行金融交易,整个金融资源的配置效率显然会有很大的提高。因此,没有人在这样的事实面前可以说,金融技术不是生产力,它不创造价值。陈志武:前面只是说了金融技术的一个方面即货币层面,而另外一个层面———证券层面,恰恰是中国历来最欠缺的,也是最需要发展的。广义讲,任何一种证券都可以说是一种金融合同(契约),其中一种类型的证券是对不同时间之间的收入进行配置(收入配置型证券),更广义的证券则是在同一时间可能发生的不同状态(事件)下,对收入进行的重新配置。保险就是一个很好的例子。实际上证券的含义可以比人们所熟知的股票、债券、保险的含义更宽泛,甚至达到无穷多。人在一生中的各个阶段收入会有不同,企业和国家也是一样。如果没有证券一类的金融技术手段的发展,人们对于调剂收入的余缺只能是无能为力的。金融技术的出现大幅提高了人们生存和发展的能力,企业乃至国家也得以通过不同的证券安排把未来不同时期的风险、收入和资金需求进行调配。巴曙松:在中国,对于证券层面的金融技术的重要作用的认识,甚至还不如银行层面。这特别明显地表现在对于期货市场的态度上。在决策层一度有一种说法,强调“如果你恨一个人,你就让他去作期货,让他倾家荡产”,在这种思路指导下的期货市场发展必然充满坎坷。实际上,整个经济体系中的风险确实已经存在,期货等金融衍生工具只是提供了一种风险管理的工具,究竟如何运用还取决于市场主体自身。中国整个市场的规模扩展很快,对于原材料有很大的需求,但是缺乏足够的金融衍生的风险管理工具,不少企业因此遭受很大的损失。对政府决策者来说,控制期货市场的发展似乎是为了抑制投机,但是在市场条件已经具备而依然不发展期货市场,实际上本身就是更大的投机,因为市场在波动,风险始终存在,发展期货市场提供了风险管理的工具,而不发展期货市场,所有的市场主体(包括政府)都只能被动承担市场涨跌带来的所有风险。仅仅举一个简单的例证,目前商业银行已经持有巨额的债券,利率的上调必然会对债券市场带来直接的冲击,在没有期货等风险管理工具时,商业银行的惟一选择是坐等亏损的出现,这种状况也制约了中央银行利率政策的回旋余地。目前我们在讨论中国的人民币利率是否应当扩大浮动区间,实际上,如果没有汇率风险管理的金融工具,例如期货期权等,在汇率浮动幅度较大之后,企业和金融机构只能被动经受汇率波动带来的风险,这是非常危险的格局。金融技术差距在造成全球发展不平衡上影响日趋显著:国际比较与趋势巴曙松:金融技术的差距究竟如何造成全球发展的不平衡,当前关于美元危机的争论就可以看的很明显。在当前的国际金融市场上,美元的危机似乎已经成为一种主导性的看法,甚至有人说美元是否陷入了和1973年、1985年那样类似的危机之中。美元的国际储备货币地位是否已经摇摇欲坠呢?事情可能没有想象的那么简单。也许通常一般的国家面临美国当前所面临的“双赤字”时可能会遭遇货币危机,但是美元可能并不会遭遇,其间的差距就是由金融技术差距所带来的。在一定意义上可以说,美国的双赤字可能是美元走弱的重要影响因素,但是,这可能也正显示了美国金融市场体系的国际竞争力和吸引力,体现了美国金融技术的进步,正如英国在其最为强盛的时期的政府债务一度高达GDP的200%一样。如果一定寻求缺陷,那么,这是整个国际金融体系的缺陷,在这个缺陷的框架下讨论美元危机已经30年了,但是我们看到的现实是,美国在出现双赤字的同时,美国的资本市场占到全球资本市场的份额却从不到30%迅速上升到70%左右,美元的竞争力,来自于美国资本市场的竞争力;而资本市场的竞争力,来自于清晰的监管、透明的法律体系、相对完善的金融市场体系、更有效率的金融技术。在当前的国际经济体系中,美国可以说是中心地区,亚洲是贸易账户区,欧洲、加拿大和拉美是资本账户区。通常的格局是,贸易账户区向美国出口,并靠出口带动经济发展,同时积累巨大的外汇储备。资本账户区是传统上的资本输出区。美国作为全球经济体系中心区的地位,与其金融技术的领先密切相关。陈志武:现在业界讲得比较多的一个问题,为什么产品生产价值链上附加值比较低、劳动力密集程度高的部分在中国做,而附加值比较高的部分在国外做?这在绝对意义上说是由于金融证券市场发展的差距导致的一个必然的结果。研发(知识产权)是附加值最高的一块,金融也是附加值很高的一块。例如,研发必须投入很多资本,假如一个国家的金融市场还不发达,难以为研发企业提供所需的巨额的资本支持。巴曙松:中国的金融技术发展可以作为一个对照。从全世界范围看,资本市场的发展,是因应社会经济趋势的结果,是不同经济主体共同作用的结果。以最为典型的股票市场为例,在股票发行市场上,股市提供了资金盈余者与资金亏绌者之间的直接沟通渠道,一方面,为资金使用者提供高效率的筹资场所;另一方面,为资金拥有者提供高效率的投资场所,并由投资者分担企业经营风险。在股票流通市场上,通过股票交易和股价变动,对股份公司及其经营管理人员作出评价和进行监督,迅速、准确地把资本导向收益最高的行业和企业,实现资源的优化配置。由此,金融资源实现高效率的配置,经济增长的潜力得以发挥。中国经济的持续快速发展,需要一个能够高效率配置金融资源、满足不同风险偏好的资金需求者和资金供给者的完善的金融市场体系。如果说中国的银行体系已经在进行全面的改革,那么,随着中国经济体系的市场化,许多现实的金融需求在当前的银行体系中是不能得到满足的。例如,中国还缺乏一个以创业企业为对象的融资体系;中国的民营企业等经济增长中占据越来越重要地位的企业还缺乏稳定的融资渠道;中国的广大投资者则缺乏除低收益的储蓄、高风险的股票等金融投资产品之外的、满足不同投资者需要的金融投资品种;同时,企业长期资金的需求严重地得不到满足。这些融资需求,客观上要求建立一个稳定发展的提供长期资金的市场———资本市场。另外,中国经济运行中资本利用效率的低下,现实地提出了要发展和完善资本市场的要求。从主要的金融数据看,储蓄率和投资率的差距表明资本的浪费或资本净流出;资本产出率不高,表明资金分配的效率有待提高。资本市场的发展对于促进资本的利用效率无疑会发挥积极的作用。根据目前中国的增长目标,中国经济要在20年后达到翻两番的目标,每年平均的经济增长率应该达到7.18%,其中投资将是增长的主要动力之一。根据香港百富勤公司的预测,预计到2010年中国支持经济增长所需要的资金至少达50万亿元人民币,这显然需要一个稳定发展的资本市场来支持。陈志武:1820年代,技术革命的重心由英国转移到美国,近两百年来,世界几乎所有的重要技术如电、汽车、电脑、软件等的研发都发生在美国,其中一个很重要的原因,这跟美国的资本市场非常发达是分不开的。中国、日本目前都是以银行为主导的金融体系,英国、美国更多的是以股票为中心的、资本市场为主导的金融体系,区别就在这里。股票投入和银行提供的资本投入在期限上有一个本质上的区别。银行的钱大多数以短期资金存款为主,为避免资金的随时撤出或挤兑,一个负责任的银行是不应该把钱投在收益不确定或期限比较长的项目上。这就是通常所说的银行存款与投出去的资产组合的期限要匹配。而研发的风险很大,很多需要10年、20年资金才能回笼,甚至永远不能回笼,对银行来说,破产的概率就大大增加了。所以以银行为主导的金融系统不适合太多的侧重长远投资,特别是投向初创时期风险较大的产品研发(技术开发)。银行的本质决定了它只能提供期限短、回笼快的服务项目。以股票为主的资本市场则不同,股票是没有期限的资本,只要公司存在,股票不会到期,是否分红也不是必然的要求。回到当年的互联网热潮高涨的时候,很多公司一分钱收入没有,只需要有一个好的想法、理念甚至故事,就可以融到那么多资本。道理在哪?因为股票作为融资的一个手段是没有限期的资本。只要你能说服你的投资者,并且投入到该投入的地方。美国人鼓励创造发明的文化是内生的,同时早期投资承担风险可以获得超额回报的实例也激励人们,更多的人会愿意进行这种也许仅仅建立在一个好的想法基础上的风险投入。先开始树立一些样本———更多人愿意投入,形成了一种文化也创造了金融支持的良性循环模式。美国近200年来所创造的科技发明能带给人们生产生活那么大的改善,与金融市场高度发达的支持是密不可分的。目前还没有其他国家、更没有发展中国家具有美国这样的发达的证券资本市场,因此各国的贫富悬殊、发展不均也是由于证券资本市场发展程度的不均衡给不同国家带来的不同发展机会。没有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